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390倍估值 广联达给股民上了一课:ROE从50%到7%,股价却能4年7倍

7060708.com 2021-04-12 21:16:33

作者:明势小屋

390倍估值 广联达给股民上了一课:ROE从50%到7%,股价却能4年7倍

390倍估值 广联达给股民上了一课:ROE从50%到7%,股价却能4年7倍

对广联达的一点疑问和思考

390倍估值 广联达给股民上了一课:ROE从50%到7%,股价却能4年7倍

广联达,单纯看股价走势,斜向上,尤其是近一年斜率更大,更陡峭。再瞄一眼滚动市盈率390倍,真让人惊叹不已!PB也达到了13.5倍,溢价如此之高,市场先生疯狂起来经常令人不可思议!

390倍估值 广联达给股民上了一课:ROE从50%到7%,股价却能4年7倍

如果翻看了一下广联达这些年经营数据,更是让人疑惑不解!

首先简单讲几句广联达是干啥的,盖房子需要造价和算量,广联达就针对房地产建筑行业细分领域,专注搞造价算量软件,给建筑行业提供信息化解决方案。财报中战略目标是“建筑信息化平台服务商”,建筑信息化的先行军。

疑惑的地方在哪里呢?且看下图

以上问题是我简单看了一下数据,然后提出来的。这些指标非同寻常的,让我有些费解。

广联达简单成长逻辑分为以下几点:

①建筑信息化行业,下游客户量巨大,几十万家建筑企业信息化程度相当低,但凡成规模的企业,花点钱购买信息化软件提高效率,降低成本,太简单不过。而且,确实可以带来效率提升,这点对比国外高度信息化,国内差距相当大。

②广联达过往优秀经营能力,已经做到造价领域行业龙头甚至压倒性优势。应用软件核心是不会被高技术颠覆,沉淀多年对建筑行业理解,多次反复沟通中,软件优化服务能力已经非常强大,并且可以带来强有力的黏性,难以被替换。

③软件行业属于高毛利低周转,边际成本递减,高销售费用和管理费用,人力资本是其核心,单位创收能力强。成长关键在于人均创收、收入和费用结构及趋势。这几个关键指标,决定了软件行业ROE走势,其实拆解掉之后就是净利率和资产周转率。净利提高有赖于费用端控制,周转率提高有赖于规模提升,也就是人均创收。

可惜,这些逻辑没有使得广联达向国外软件公司的ROE看齐,不仅没有达到行业平均的40%水准,更是跌到了今天7.74%。

虽然,ROE没有按预想的走,但股价却不断创出新高,从14年底到今天这个价格,复权回报率有5倍,年化回报38%。而且,很大一部分涨幅,是2020年起始近半年时间造就的。

按道理,ROE走势应该和股价走势呈现正相关性,体现出盈利能力提升,不断扩张成长,股价自然不断提高。可是,广联达股价走势,却和ROE背离非常厉害,尤其是近半年。

由于,近期高瓴资本入股,股票也被带动着有了更高热度。

接着,我浏览了15年年报,并对比了一下19年年报,写了下面这段话。

广联达是个好企业,看他财报就能感受到,都已经第七个三年计划了。战略方向,目标业务持续且专注,财报非常清晰,披露也非常完整。这点,我认为依旧没变。

但所有财务指标的变化,本质上还是商业模式产生了质变。

雷军从金山离开后,提出互联网思维,创办小米。软件业,原本类似于卖产品,一次开发,程序安装在电脑硬盘里,隔一段时间更新版本,迭代速度比较慢。销售后回款周期短,单价高,边际成本低。

然而,云服务器快速发展,阿里云和腾讯云基础架构完善和推广,让SaaS软件成为可能。

软件基于云端特征,使得更新迭代无时无刻,软件部署更加轻便,成本更低,不用全周期开发,可以先部署,然后逐渐完善。就像APP应用,可以根据用户行为习惯,不断优化,持续优化,在使用中更新,效率更高。

这不就是,软件产品真正互联网化嘛!由于,这个特点,用户付费从一次性变成预付制,更加强调服务。另外,云端转型,相当于把之前软件,重新部署到云端服务器,加大研发投入,导致费用上升非常快,近3年研发费用率保持在25%以上。另外管理费用也有较大提升,肯定是人力资本竞争激烈。并且近些年公司还加了杠杆,产生了一些财务费用。

这些都大大降低了净利润,再结合预收制度分期确认,进入流动负债,货币资金又使得净资产变大,分子变小,分母变大,ROE就越来越低。

尤其近两年,营收还在正增长,利润却在负增长。当然,这是以上讲的两点所带来的现象。利润增速跟不上营收,在于各项费用支出过高,有点不可控,商业模式的变化,导致服务方式和现金流入发生改变。

ROE能不能重新起来,貌似只有降低人力资本支出和降低研发。

2019年,研发费用率是27.97%,研发费用总额9.69亿。营收35.41亿,营业成本33.46亿,其他收益1.02亿,有效税率10.28%,净资产33.49亿。

假设,研发费用9.69亿没有支出,全部研发完毕。

19年,净利润就是9.69+35.41=45.1-33.46=11.64+1.02=12.66

扣完有效税,12.66*(1-10.82%)=11.29亿

ROE就是11.29/33.49=33.7%,然而19年真实ROE是7.76%。

如果费用端可以控制,或者有下降趋势,公司有降费动作,那么ROE可以快速回升!

结论:

广联达是个好企业,团队也非常不错。业务当前商业模式上的改变,包括转型期压力,非常正常,如果公司要报表好看,完全可以大量进行费用资本化处理,报表显示研发费用资本化率只有10%,显然公司没有过度调节利润。

另外,云端开发部署完毕之后,公司主动降费预期肯定是有的。房地产下游建筑商会呈现集中化趋势,信息化程度还客户以进一步提升,云服务特点是更加便捷和精细化,传统软件向云端更换,广联达具备优势,那些客户还是他的菜。

今年以来,科技信息类涨幅过高,相当透支未来成长,390倍的市盈率过于乐观和癫狂。不过呢,如果把研发费砍掉,以11.29亿利润,计算滚动市盈率,实际上只有70倍左右。

当然,也还比较高;如果股价好好调整一下,市场情绪冷静之后,冷落了广联达的时候,会出现史诗级别的好买点。

这期间,值得跟踪和观察,云端产品部署完之后如果能够带来成本费用更低,规模更大,附加收入更多。那么,业绩必然反弹,ROE持续回升,伴随股价肯定还会双击。

标签: 广联达股票

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